中新網(wǎng)北京6月18日消息：述評：八方面質(zhì)疑減持國有股暫行辦法

　　據(jù)中國經(jīng)濟時報報道，6月13日國務(wù)院發(fā)布了《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》，股市應(yīng)聲下跌，上證綜指較前一交易日下降40點，深成指也下降57點。

　　細讀暫行辦法，看出了許多耐人尋味的地方。

　　暫行辦法第一條稱“為完善社會保障體制，開拓社會保障資金新的籌資渠道，支持國有企業(yè)的改革和發(fā)展，制定本辦法”，也就是說減持的目的是為了充實社會保障基金帳戶。如果根據(jù)社保基金的需求來決定減持國有股的速度，那將是一個很慢的速度。因為社會保障基金目前每年的缺口只有150億左右，而每年減持150億，對于目前的二級市場沒有很大影響。

　　暫行規(guī)定的第五條規(guī)定了“減持主要采取國有股存量發(fā)行的方式”和“凡國家擁有股份的股份有限公司(包括在境外上市的公司)向公共投資者首次發(fā)行和增發(fā)股票時，均應(yīng)按融資額的10%出售國有股”。也就是只有在新股發(fā)行或老上市公司增發(fā)新股時，才會涉及到減持的問題。規(guī)定雖然沒有明確配股是否也屬于此范圍，但無論怎樣算，每年的減持面已經(jīng)大大縮小。2000年是我國證券市場成立以來融資額最大的一年，分別有154家企業(yè)進行了首發(fā)，24家企業(yè)進行了增發(fā)，160家企業(yè)進行了配股，共融資1585.77億。如果老上市公司不進行增發(fā)，等于將其減持的問題掛了起來。而配股是否涉及減持亦沒有涉及，但從全文看，可能不包括配股。因為配股本身是對老股東配售新股，如果配股時也要配國有股，實際上又相當(dāng)于了配售，而規(guī)定中對配售這種方法是說“選擇少量上市公司進行試點”。

　　最近不少文章都認為減持的國有股是可以流通的，但細讀規(guī)定全文，卻找不出相應(yīng)的說明。但如果可以流通，就不存在定價問題了，因為定價低于新股發(fā)行價，又可以流通，那肯定所有的投資者都愿意申購國有股，如果定價和新股一樣，就不存在第六條所說的“減持國有股原則上采取市場定價方式”。而且如此操作也有多此一舉的嫌疑。因為完全可以規(guī)定，“發(fā)行人必須用融資額的10%回購國有股并予以注銷”，其效果是一樣的。所以減持的部分是否能流通，還有待于操作細則進一步說明。

　　由于暫行辦法規(guī)定國有股減持采取增存量發(fā)行的辦法，所以在每次發(fā)行新股或增發(fā)時，都會有兩塊發(fā)行，一塊是新發(fā)行，一塊是減持部分。問題是二者間的關(guān)系如何協(xié)調(diào)，如果減持的部分沒有發(fā)出去，此次發(fā)行的有效性是否受影響呢？

　　過去無論是什么形式的國有股減持，都是由國有股股東的主管部門審批，但此次卻規(guī)定：存量發(fā)行、定向回購、配售由部級聯(lián)席會議組織實施，協(xié)議轉(zhuǎn)讓由財政部審批。暫行辦法沒有對聯(lián)席會議的議事規(guī)則進行說明，具體的審議周期、程序等都沒有說明，如何保證發(fā)行人選擇有利于自己的時機進行融資和保證審批的效率也還需要進一步明確。

　　目前不少法人股轉(zhuǎn)讓都采取了拍賣的方式，國有股減持也采用了這一方式。筆者認為，在國有股不能流通情況下，拍賣實際上是國有股減持最好的一種方式，因為它透明度高，是真正的市場定價，有利于實現(xiàn)股權(quán)分散化，有利于國有股的價值發(fā)現(xiàn)，相對于其它方式對二級市場的沖擊最小，而對國有資產(chǎn)保值增值的作用也最大。但此次公布辦法中，并沒涉及拍賣這種方式，包括審核、拍賣收入劃入保障基金的比例、程序等，為什么最市場化的方式卻沒有提及呢？

　　由于國有股減持主要采取存量發(fā)行的方式，是與首次發(fā)行和增發(fā)捆在一起進行，所以所有我國證券市場的禁入者都被禁止于減持的門外，尤其是那些境外投資者。這一作用似乎與我國目前擴大對外開放、吸引外資的政策不相符合，尤其是一些境外有實力的大公司，本來可以利用收購國有股的形式進入我國市場，對我國企業(yè)進行投資，但這一規(guī)定則限制了他們的行為，倒是一些境外其它機構(gòu)可以利用在境內(nèi)設(shè)立內(nèi)資公司或干脆以自然人名義開戶，進行申購。如何把減持政策與對外開放政策結(jié)合起來，可能也是今后在減持過程中需要注意的。

　　從上述暫行辦法我們可以看到，減持國有股無論在涉及面上、數(shù)量上還是速度上，都對二級市場形不成什么影響或大的沖擊。因為此次出臺的辦法是一個減持國有股充實社會保障基金的辦法，那以后會不會出臺為了其它目的減持國有股的暫行辦法呢？國有股減持的一個作用是充實社�；�金，還有一個作用就是股權(quán)分散化后改善上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，在這個過程中，還要保證國有資產(chǎn)保值增值。雖然在減持過程中，我們可以在每一個個案中盡量以最高的價格對國有股進行減持，但如果我們不能從整體上提高上市公司的盈利能力，那國有股就有可能從整體上看是縮水的。比如已經(jīng)退市的PT粵金曼，從1993年以來，其每股凈資產(chǎn)分別是：3.98元，4.47元，5.42元，4.91元，4.95元，3.37元(-3.08元)，-4.69元，-7.91元，國有股權(quán)的價值已經(jīng)喪失貽盡。隨著我國加入WTO步伐的加快，國內(nèi)越來越多的企業(yè)陷入了更加激烈的競爭中，而且越來越多的國有企業(yè)或國有控股企業(yè)處于競爭的下風(fēng)。在這種背景下，國有股盡快采用各種方式從競爭性行業(yè)中退出來，才是保證國有資產(chǎn)保值增值的唯一辦法。

　　已經(jīng)出臺的減持辦法實際上對二級市場沒有構(gòu)成很大利空，而真正需要認真做好的還是如何保證國有股權(quán)的價值，和如何通過加速減持以改進上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和法人治理結(jié)構(gòu)。(王勝春)