在硬通貨時(shí)代，每隔一段時(shí)間就會(huì)發(fā)生一次經(jīng)濟(jì)衰退和蕭條。那是真正的衰退，不是今天我們通常所說(shuō)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下降，而是國(guó)民生產(chǎn)總值實(shí)實(shí)在在的減少。這種由國(guó)民生產(chǎn)總值周期性的正增長(zhǎng)和負(fù)增長(zhǎng)交替的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，被稱為古典式波動(dòng)。與此相反，近幾十年來(lái)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)主要體現(xiàn)為增長(zhǎng)率的高低起伏，由此產(chǎn)生的波動(dòng)稱為增長(zhǎng)型波動(dòng)。

　　產(chǎn)生古典式波動(dòng)的原因很多。其中最主要的原因之一出在貨幣供應(yīng)量上。貨幣作為商品價(jià)值尺度、財(cái)富儲(chǔ)存手段、商品流通媒介與支付手段，它的總量必需和經(jīng)濟(jì)總量相匹配：有多大的經(jīng)濟(jì)總量就需要有多大的貨幣總量，否則整個(gè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行就會(huì)失序，正常的循環(huán)就會(huì)中斷。而在硬通貨時(shí)代，貨幣就是金、銀、銅，它的增長(zhǎng)受到礦山開采、冶煉等生產(chǎn)環(huán)節(jié)的制約，這些環(huán)節(jié)的年均增長(zhǎng)率決定了貨幣的年均增長(zhǎng)率。當(dāng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展過(guò)于迅猛，或貨幣生產(chǎn)的環(huán)節(jié)出現(xiàn)梗阻時(shí)，整個(gè)社會(huì)就會(huì)產(chǎn)生錢不夠的問(wèn)題，正常的商品流通與循環(huán)也就無(wú)法進(jìn)行下去。最終的結(jié)果只能是經(jīng)濟(jì)總量降下來(lái)，以適應(yīng)貨幣總量。

　　我國(guó)北宋年間曾發(fā)生過(guò)兩次經(jīng)濟(jì)危機(jī)，其原因都在貨幣短缺。北宋時(shí)曾短暫出現(xiàn)過(guò)的“交子”——世界上最早的紙幣形式，就是應(yīng)這一需要產(chǎn)生的。明朝末年張獻(xiàn)忠竄入四川，建立大西國(guó)。這個(gè)農(nóng)民天真地以為有了銀子就有一切，把整個(gè)大西國(guó)的銀子搜刮一空，使四川經(jīng)濟(jì)陷入萬(wàn)劫不復(fù)的深淵，最后連張獻(xiàn)忠本人想舉辦一次“國(guó)宴”，也空有一大堆銀子，卻買不到所需的肉。清朝的康熙、雍正年間也發(fā)生過(guò)一次錢不夠的問(wèn)題，不過(guò)當(dāng)時(shí)缺的主要是銅錢，國(guó)家拿不出那么多銅來(lái)鑄造銅錢，以滿足商品流通的需要。為此朝廷爭(zhēng)論了好多年，直到雍正上臺(tái)，這位務(wù)實(shí)皇帝拍板：不怕人家說(shuō)大清朝銅錢不純，不要擔(dān)心因此損害大清朝面子，以60%的銅加40%的錫鑄成銅錢，才解決了這個(gè)問(wèn)題。

　　在紙幣時(shí)代，上述問(wèn)題已不存在，只要需要，貨幣可隨時(shí)印刷。但由此產(chǎn)生的新的問(wèn)題就是貨幣發(fā)行量的過(guò)剩，以及由此帶來(lái)的長(zhǎng)期通貨膨脹。當(dāng)今世界，一年的通脹率也許就超過(guò)了以往100年。

　　通脹發(fā)生于現(xiàn)在，它的根源卻在過(guò)去。以我國(guó)為例，從1986年到2006年的20年間，我國(guó)GDP總量的年均復(fù)合增長(zhǎng)率為16.26%，而貨幣供應(yīng)量(M2)的年均復(fù)合增長(zhǎng)率為22.84%。如果說(shuō)，經(jīng)濟(jì)總量增長(zhǎng)1%，貨幣總量也增長(zhǎng)1%屬于正常所需，那么，這一數(shù)字表明在過(guò)去20年里，我國(guó)貨幣供應(yīng)量平均每年要超過(guò)正常所需6.58個(gè)百分點(diǎn)。如以近10年來(lái)看，則從1996年到2006年，GDP的年均增長(zhǎng)率為11.39%，而貨幣總量的年均增長(zhǎng)率為16.72%，平均每年超過(guò)正常所需5.33個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)今的通貨膨脹實(shí)際上就是長(zhǎng)期積累的貨幣超量發(fā)行結(jié)果。2002年，筆者曾發(fā)表文章，針對(duì)當(dāng)時(shí)眾多經(jīng)濟(jì)學(xué)家要求政府加大貨幣發(fā)行量，以解決所謂退貨緊縮問(wèn)題，根據(jù)貨幣總量和經(jīng)濟(jì)總量以及流通中現(xiàn)金的運(yùn)行態(tài)勢(shì)預(yù)測(cè)：從2003年起，我國(guó)就將進(jìn)入新一輪通脹，在此之前，任何加大貨幣發(fā)行量的建議，都會(huì)加劇日后治理通脹的難度。當(dāng)前的通脹，實(shí)際上就是過(guò)去10多年間超量發(fā)行貨幣的總爆發(fā)或集中體現(xiàn)。這樣的通脹，任何一個(gè)國(guó)家和政府都無(wú)法從根本上消除它，因?yàn)闀r(shí)間不能倒退，我們無(wú)法回到過(guò)去再重新來(lái)過(guò)。只有當(dāng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)總量、資產(chǎn)總量與貨幣總量在新的物價(jià)基礎(chǔ)上達(dá)到新的平衡，通脹才能基本消除。在此之前，唯一的辦法就是通過(guò)一定手段，延長(zhǎng)平衡的時(shí)間，以放慢通脹速度，也就是以延長(zhǎng)通脹時(shí)間的方法，來(lái)防止因平衡速度過(guò)快而導(dǎo)致惡性通脹的出現(xiàn)。如果我們不能清楚地認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)，如果把控制通脹提到太高的高度，如果為反通脹而過(guò)度收縮銀根，以致貨幣發(fā)行量不能和現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)總量相匹配，滿足不了經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)的需要，那么很可能會(huì)出現(xiàn)通脹沒有下去，而GDP總量卻下去了，最終反而導(dǎo)致通脹率的居高不下，甚至猛升。

　　筆者以為，近兩年我國(guó)央行的貨幣政策已出現(xiàn)了相關(guān)苗頭：2007年，我國(guó)名義GDP總量增長(zhǎng)了17.76%，而當(dāng)年貨幣供應(yīng)量只增長(zhǎng)了16.9%；今年上半年，名義GDP的同比增長(zhǎng)率為22.33%，貨幣供應(yīng)量的同比增長(zhǎng)率只有17.4%。貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)率已經(jīng)連續(xù)1年半低于經(jīng)濟(jì)總量的增長(zhǎng)率。這樣的貨幣政策已無(wú)法維持下去。

　　如果說(shuō)在硬通貨時(shí)代，經(jīng)濟(jì)總量的周期性下降是不可避免的；那么，在紙幣時(shí)代，周期性的通貨膨脹同樣也是不可避免的，能夠避免的只有惡性通脹以及經(jīng)濟(jì)總量的衰退。如果說(shuō)在硬通貨時(shí)代，通脹比衰退更可怕，因?yàn)橥�脹�?huì)加劇衰退；那么在紙幣時(shí)代，衰退比通脹更可怕，因?yàn)樗ネ丝杉觿⊥�脹。這已被越來(lái)越多的人所認(rèn)識(shí)。

　　估值、供求、貨幣緊縮、公司業(yè)績(jī)下降預(yù)期，是本輪調(diào)整之所以會(huì)如此慘烈的幾個(gè)基本因素。現(xiàn)在，估值已基本到位，供求關(guān)系已在相當(dāng)程度上得到緩解和改變，貨幣政策的轉(zhuǎn)向已成定局。4大因素已去2大半，由此，1800點(diǎn)作為中長(zhǎng)期底部，基本上已可奠定。而對(duì)目前的這波反彈，我們可把目標(biāo)放在3040點(diǎn)附近。(金學(xué)偉 作者為上海智晟投資管理有限公司首席經(jīng)濟(jì)顧問(wèn))