●下跌不能歸因于基本面變化

　　●對(duì)市場(chǎng)泡沫的恐慌有點(diǎn)過(guò)頭

　　●誤認(rèn)為股市完全由資金推動(dòng)

　　●缺乏充分信心導(dǎo)致劇烈波動(dòng)

　　滬深股市于今年8月4日創(chuàng)下上證綜指盤中3478點(diǎn)新高后，便調(diào)頭向下，連續(xù)幾日，跌幅近20%，令很多股民大呼“看不懂”。

　　人們常說(shuō)股市是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表，可是中國(guó)經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)在這短短的幾天中并沒(méi)有發(fā)生翻天覆地的變化。相反，很多數(shù)據(jù)都已經(jīng)顯示了實(shí)體經(jīng)濟(jì)面與危機(jī)嚴(yán)重的去年相比開(kāi)始出現(xiàn)了明顯的好轉(zhuǎn)。從某種意義上講，“利空”出盡應(yīng)該是“利多”才對(duì)。股市是投資未來(lái)，按理說(shuō)這個(gè)時(shí)候，市場(chǎng)應(yīng)該充滿信心。所以，似乎從基本面的惡化角度來(lái)詮釋近日股市“跌跌不休”的狀況確實(shí)有些牽強(qiáng)。

　　那么，是否是因?yàn)楣墒性谶@短短的半年中已經(jīng)出現(xiàn)了令人十分擔(dān)憂的泡沫現(xiàn)象呢？盡管我們市盈率和市凈率比起受到金融危機(jī)沖擊的發(fā)達(dá)市場(chǎng)的水平來(lái)說(shuō)還有下調(diào)的空間，但是，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面并沒(méi)有像歐美國(guó)家那樣出現(xiàn)嚴(yán)重的破壞。相反，經(jīng)過(guò)這一輪政府主導(dǎo)的“救市”行動(dòng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面不僅沒(méi)有惡化，反而向好的方向在變化。所以，跟歐美市場(chǎng)的估值體系比，說(shuō)市場(chǎng)泡沫到了危險(xiǎn)的程度，缺乏足夠的說(shuō)服力。如果僅就目前的價(jià)格水平而言，市場(chǎng)出現(xiàn)了“恐高癥”的驚慌反應(yīng)，不能不說(shuō)它有點(diǎn)過(guò)頭了。

　　從某種意義上講，把近期的價(jià)格波動(dòng)歸因于市場(chǎng)技術(shù)操作的需求，似乎更站得住腳。

　　事實(shí)上，我認(rèn)為，中國(guó)市場(chǎng)今天并不缺流動(dòng)性支持，也不缺經(jīng)濟(jì)基本面支撐，而缺的是站得住腳的信心。因?yàn)閺囊婚_(kāi)始，人們就將信將疑，順著政府“救市”的力量沖進(jìn)了股市，所以在一個(gè)沒(méi)有明確認(rèn)識(shí)和目標(biāo)的狀況下進(jìn)入市場(chǎng)，就非常介意旁人對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的評(píng)價(jià)和判斷，而且靠彼此間的“壯膽”、講鼓勵(lì)自己的“故事”來(lái)實(shí)現(xiàn)自己所期待的結(jié)果。

　　可以說(shuō)，上半年的股市“興旺”并不是中國(guó)經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)新一輪讓人信服的增長(zhǎng)模式出現(xiàn)所推動(dòng)的。盡管各國(guó)政府的資金扶持讓經(jīng)濟(jì)基本面出現(xiàn)了實(shí)質(zhì)性的好轉(zhuǎn)，但人人都知道那只是在靠政府給的“拐杖”在走路，今后一旦丟掉拐杖自己是否能獨(dú)立行走？走向哪里？大家缺乏自信，所以，也就無(wú)法形成繼續(xù)前行的共識(shí)和獨(dú)立行走的信心。當(dāng)今天人們感覺(jué)到市場(chǎng)被政府主導(dǎo)的“銀行信貸”拋棄的時(shí)候(事實(shí)上股市不應(yīng)該靠銀行信貸來(lái)扶持)，大家就會(huì)認(rèn)為故事中的“精神支柱”沒(méi)有了�？上У氖牵�此刻，誰(shuí)都沒(méi)有去關(guān)注在這一個(gè)階段政府為資本市場(chǎng)的健康發(fā)展和可持續(xù)的繁榮所做出的巨大努力，也忽視了它所帶來(lái)的中長(zhǎng)期財(cái)富效應(yīng)。事實(shí)上，這種長(zhǎng)期利好，理性投資者完全可以通過(guò)共同選擇價(jià)值投資的手段來(lái)分享。

　　在這種情況下，人們忘記了改變過(guò)去的增長(zhǎng)方式對(duì)股市健康發(fā)展的重要意義，而把股市的繁榮看成是用資金堆起來(lái)的——而這種認(rèn)識(shí)正好將股市上漲的“結(jié)果”解釋成了股市上漲的“原因”。因此，當(dāng)政府認(rèn)識(shí)到中國(guó)經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整不能被資本市場(chǎng)過(guò)度繁榮的價(jià)格信號(hào)所干擾，而開(kāi)始疏導(dǎo)銀行信貸回到應(yīng)該投資的實(shí)體經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目上的時(shí)候，市場(chǎng)突然感到股市的政策支柱、資金支柱倒塌了。但是，如果政府接下來(lái)再按照市場(chǎng)現(xiàn)在的思維邏輯出牌，比如，再放松對(duì)銀行信貸監(jiān)管以救助“缺乏資金”的股市，那么，市場(chǎng)的集體沖動(dòng)又可能會(huì)恢復(fù)。而此時(shí)如果它還是不能和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)升級(jí)等新一輪增長(zhǎng)模式形成一個(gè)“正反饋效應(yīng)”，那么，股市還會(huì)由于彼此間的盲目鼓勵(lì)和集體沖動(dòng)而又會(huì)暫時(shí)一路暴漲，也會(huì)因?yàn)榻窈笠粋�(gè)無(wú)關(guān)痛癢的理由而再度瞬間暴跌。

　　不管怎么說(shuō)，股市應(yīng)該回歸理性，股價(jià)應(yīng)該由建立在未來(lái)新一輪增長(zhǎng)模式上的信心來(lái)推動(dòng)。只有這樣，中國(guó)的股市才會(huì)避免像今天這樣集體的過(guò)度反應(yīng)，才會(huì)出現(xiàn)一批只盯住改變未來(lái)增長(zhǎng)模式的企業(yè)和機(jī)構(gòu)而進(jìn)行價(jià)值投資的英雄。(孫立堅(jiān) 復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長(zhǎng)、金融學(xué)教授)