事件：

　　發(fā)改委宣布，9月2日起汽柴油價(jià)格每噸上調(diào)300元，汽油每升上調(diào)0.22元、柴油每升上調(diào)0.26元。汽油價(jià)格從6510元/噸上調(diào)至6810元/噸，上調(diào)4.6%。柴油價(jià)格從5770元/噸上調(diào)至6070元/噸，上調(diào)5.2%。

　　評(píng)析：

　　從調(diào)價(jià)幅度來(lái)看，過去一個(gè)計(jì)價(jià)期Brent、Dubai和Cinta均價(jià)從64.4美元/桶上漲7.5美元/桶至71.9美元/桶，上漲11.6%。原油價(jià)格上漲7.5美元/桶，成品油價(jià)格相應(yīng)提高300元/噸，成品油調(diào)價(jià)幅度基本符合預(yù)期，我們預(yù)計(jì)調(diào)價(jià)后煉油毛利為5美元/桶左右。發(fā)改委表示，按現(xiàn)行成品油價(jià)格機(jī)制，需較大幅度上調(diào)國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格。經(jīng)綜合考慮國(guó)內(nèi)成品油市場(chǎng)供求情況和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，國(guó)家適當(dāng)控制了提價(jià)幅度。

　　從調(diào)價(jià)時(shí)間點(diǎn)來(lái)看，此次調(diào)價(jià)晚于市場(chǎng)預(yù)期，從7月29日至今已經(jīng)有24天，超過《石油價(jià)格管理辦法(試行)》中所述的22個(gè)工作日。發(fā)改委表示22個(gè)工作日是指評(píng)估價(jià)格變動(dòng)的區(qū)間，并不是調(diào)價(jià)的最低期限。當(dāng)國(guó)際市場(chǎng)原油連續(xù)22個(gè)工作日移動(dòng)平均價(jià)格變化超過4%時(shí)，國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格可能調(diào)整，也可能推遲調(diào)整。國(guó)際市場(chǎng)原油連續(xù)22個(gè)工作日移動(dòng)平均價(jià)格變化超過4%，是調(diào)整成品油價(jià)格的必要條件，而不是充分條件。具體何時(shí)調(diào)整成品油價(jià)格，要統(tǒng)籌考慮當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)成品油市場(chǎng)供求形勢(shì)、國(guó)際市場(chǎng)油價(jià)變化情況等因素后慎重決定。

　　發(fā)改委此次上調(diào)成品油價(jià)格，表明發(fā)改委將繼續(xù)執(zhí)行新定價(jià)機(jī)制，有利于增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)于新定價(jià)機(jī)制的信心，但對(duì)調(diào)價(jià)時(shí)間點(diǎn)和調(diào)價(jià)幅度的模糊化處理，將使投資者對(duì)新定價(jià)機(jī)制打一定折扣。我們的敏感性測(cè)試顯示，煉油毛利每減少1美元/桶，中國(guó)石化凈利潤(rùn)將減少68億(0.08元/股)。我們假設(shè)新成品油定價(jià)機(jī)制在一定程度上運(yùn)行，將2009年煉油毛利從8.5美元/桶下調(diào)至7.5美元/桶，2009年和2010年每股盈利預(yù)測(cè)分別下調(diào)11%和9%至0.66元和0.74元。

　　上半年中國(guó)石化煉油毛利432元/噸，約8.65美元/桶，其中一季度不到8美元/桶，二季度9.2美元/桶。我們維持中國(guó)石化H股“審慎推薦”和A股“中性”的投資評(píng)級(jí)，下調(diào)港股目標(biāo)價(jià)6%至7.5港幣(10倍2009年市盈率)。按照中性預(yù)期(下半年6.35美元/桶，全年7.5美元/桶)，中國(guó)石化H股和A股2009年的市盈率分別為8.7倍和17.1倍；按照樂觀預(yù)期(下半年8.35美元/桶，全年毛利8.5美元/桶)，中國(guó)石化A股2009年的市盈率為15.3倍；按照悲觀假設(shè)(下半年4.3美元/桶，全年6.5美元/桶)，中國(guó)石化A股2009年的市盈率為19.5倍。

　　目前中國(guó)石油H股2009年的市盈率為11.7倍，接近國(guó)際可比公司的11.1倍；中國(guó)石油A股2009年的市盈率為19.8倍，估值仍較高。(中金公司 梁耀文 )