中國人民銀行貨幣政策委員會(huì)2009年第四季度例會(huì)日前在北京召開。除了討論經(jīng)濟(jì)形勢，認(rèn)為目前認(rèn)為“經(jīng)濟(jì)回升的內(nèi)在動(dòng)力仍然不足，結(jié)構(gòu)性矛盾仍很突出，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式更加迫切”以外，特別提到了“要根據(jù)新形勢新情況，著力提高政策的針對性和靈活性，把握好政策實(shí)施的力度、節(jié)奏和重點(diǎn)”，尤其是“把握好貨幣信貸增長速度，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)均衡放款，避免過大波動(dòng)”。在調(diào)結(jié)構(gòu)和管理通脹預(yù)期以外，央行把保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展放到了首位：“處理好保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和管理通脹預(yù)期的關(guān)系”。

　　目前市場普遍預(yù)期2010年新增貸款將延續(xù)2009年上半年遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于下半年的格局，但是結(jié)合央行貨幣政策委員會(huì)例會(huì)傳達(dá)出來的信息和2010年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的實(shí)際情況，我們認(rèn)為，2010年上半年和下半年的新增貸款有可能相對均勻。

　　首先從經(jīng)濟(jì)層面來看，2010年美國方面由于財(cái)政刺激效應(yīng)的逐漸消退，下半年美國經(jīng)濟(jì)增長可能面臨再次下滑的局面。在這一點(diǎn)上市場觀點(diǎn)已經(jīng)普遍達(dá)成了共識(shí)，斯蒂芬格利茨甚至認(rèn)為下滑的幅度可能超出市場預(yù)期。對我國出口來講，海外市場的再次走弱無疑使我國出口在下半年的增速面臨再次下滑的可能。而我國在2000年以來開始形成的出口導(dǎo)向型的經(jīng)濟(jì)模式?jīng)Q定了我國的大部分制造業(yè)都為出口生產(chǎn)而設(shè)。出口復(fù)蘇-制造業(yè)產(chǎn)能利用率提高-失業(yè)率減少-產(chǎn)出缺口減小-經(jīng)濟(jì)增長，該鏈條的連鎖反應(yīng)給我國下半年經(jīng)濟(jì)增長帶來的壓力是不言而喻的。

　　如果明年下半年出口轉(zhuǎn)差，貨幣流通速度可能會(huì)受到影響，為保持一定的經(jīng)濟(jì)增速，廣義貨幣增速應(yīng)該加大。但是貨幣增速增加的三個(gè)主要條件：新增貸款、外匯占款和貨幣流通速度，外匯占款也會(huì)由于出口下滑面臨下降的壓力。因此要保持下半年經(jīng)濟(jì)的一定增速，通過增加新增貸款從而增加M2的增速是合理的。

　　其次，我們考察了新增貸款的歷史數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn)，新增貸款上半年顯著高于下半年的情況并不必然出現(xiàn)。2001年、2002年和2008年新增人民幣貸款上半年和下半年都保持了比較均衡的情況。即使是在2003、2004和2005年新增人民幣貸款上半年和下半年比例也是顯著低于2006、2007和2009年的比例。因此我們認(rèn)為，隨著危機(jī)的平復(fù)，市場對2010年重復(fù)2009年上半年新增貸款很高的期望是不太現(xiàn)實(shí)的，從可得數(shù)據(jù)來看，概率只有33%。

　　我們認(rèn)為，明年1月份新增貸款會(huì)累計(jì)2009年12月份的貸款申請，新增貸款數(shù)據(jù)仍可樂觀。2月份新增貸款數(shù)據(jù)比1月份下滑也是在正常的預(yù)期內(nèi)。關(guān)鍵在于3月份的新增貸款，有可能低于預(yù)期。如果3月份的新增貸款低于預(yù)期，那么有可能要做好上半年和下半年新增貸款比較均衡的準(zhǔn)備。

　　在以上推理的基礎(chǔ)上，我們模擬了新增人民幣貸款上半年和下半年顯著差異和相對均衡兩種情況下的新增貸款增速走勢，發(fā)現(xiàn)與新增貸款密切相關(guān)的M2走勢將會(huì)明顯不同。即使有外匯占款快速增加的影響，但我們認(rèn)為外匯占款的快速增加主要將伴隨出口的復(fù)蘇主要集中在明年。下半年外匯占款應(yīng)不對M2走勢造成明顯的影響。

　　新增貸款前高后低預(yù)計(jì)下的2010年貸款余額同比增速逐月下降，但新增貸款前全年均衡預(yù)計(jì)下的2010年貸款余額同比增速下半年回升。

　　結(jié)合央行提出的“把握好貨幣信貸增長速度，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)均衡放款，避免過大波動(dòng)”，我們對以上的推理和觀點(diǎn)又增加了幾分信心，雖然金融機(jī)構(gòu)由于利益的推動(dòng)，存在上半年快速房貸的沖動(dòng)，但不排除央行和銀監(jiān)會(huì)采取一些合適的方式來“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)均衡放款”。(國海證券 張瑩花)