股市在經(jīng)歷了“5·30”大幅度提高印花稅導(dǎo)致暴跌，但經(jīng)過(guò)各方努力市場(chǎng)在短暫的十幾天之后又重返4000點(diǎn)之上之際，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)依然過(guò)熱的判斷下，股市到底如何“快牛”變“慢�！�，是繼續(xù)用“有形之手”打出組合拳，還是政府有關(guān)部門已廣泛聽(tīng)取了各方意見(jiàn)，引入市場(chǎng)的手段來(lái)實(shí)現(xiàn)股市健康持續(xù)的增長(zhǎng)，格外引人關(guān)注。正是在這樣的背景下，傳來(lái)了建行回歸內(nèi)地增發(fā)90億A股的消息。它標(biāo)志著監(jiān)管部門在“快�！弊儭奥！钡乃悸飞弦呀�(jīng)進(jìn)行了重大調(diào)整，這就是摒棄大家最擔(dān)心的資本利得稅等“有形之手”調(diào)控股市的手段，改為用增加供應(yīng)，靠“無(wú)形之手”發(fā)揮作用的正確思路上來(lái)。
這一轉(zhuǎn)變標(biāo)志著“有形之手”突然襲擊重創(chuàng)股市的做法已經(jīng)一去不復(fù)返了。沒(méi)有了這樣的后顧之憂，我們的市場(chǎng)將會(huì)走得更加平穩(wěn)、更加透明和更加規(guī)范。我相信中國(guó)的股民是完全可以理解的。
建行出走海外的歷史背景不該忘記
2005年10月，由于中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)達(dá)四年的熊市，進(jìn)一步加劇了商業(yè)銀行不堪社會(huì)融資總額于一身的重負(fù)，導(dǎo)致壞賬率上升，金融風(fēng)險(xiǎn)的加劇使得黨中央、國(guó)務(wù)院下定決心，推進(jìn)四大銀行的股改和融資上市，進(jìn)行中國(guó)金融改革的“背水一戰(zhàn)”。全世界的目光都注視著中國(guó)四大銀行的改革，四大銀行是中國(guó)金融的基石。無(wú)論是從國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全，還是從中國(guó)經(jīng)濟(jì)是當(dāng)時(shí)衰退的世界經(jīng)濟(jì)中的一片綠洲的角度看，都理應(yīng)把上海作為其“第一上市地”，并成為中國(guó)資本市場(chǎng)的定海神針，提高其國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。從某種意義上說(shuō)，建行、中行和工商行三大銀行的股改、融資和上市好比中國(guó)解放戰(zhàn)爭(zhēng)中的三大戰(zhàn)役，而首戰(zhàn)——遼沈戰(zhàn)役的重任就落在了建行的肩上。
然而令人痛心的是，2005年的中國(guó)股市仍然在長(zhǎng)達(dá)五年的漫漫熊途中痛苦掙扎，無(wú)法給它的金融巨子以容身之處，幾千萬(wàn)中國(guó)的股民忍著巨大的悲痛，眼巴巴地瞧著香港同胞以2.35元/股的價(jià)格把建行迎到了海外，而這一價(jià)格還是在以1.15元/股和1.19元/股的私募價(jià)格賣給兩家海外機(jī)構(gòu)330億股的前提下才實(shí)現(xiàn)的。建行被迫離家出走，是在中國(guó)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)自改革開(kāi)放以來(lái)連續(xù)二十六年以10%的速度遞增成為世界經(jīng)濟(jì)的“引擎”的背景下發(fā)生的。反思之，不僅具有歷史意義，而且具有現(xiàn)實(shí)意義。
從歷史意義的角度看建行回歸。2001年開(kāi)始的長(zhǎng)達(dá)五年的中國(guó)股市的衰退，不僅使幾千萬(wàn)股民投資人無(wú)緣分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的成果，證券行業(yè)全行業(yè)虧損，而且股市的晴雨表功能、融資配置功能、價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能和股市增值功能全部喪失，資本市場(chǎng)已被徹底邊緣化。在這種背景下，深滬股市又怎能接受建行上市的首選地呢？既然養(yǎng)不活自己的孩子，除了給他在海外找個(gè)好人家寄存，別無(wú)選擇。
今天，中國(guó)的股市終于摒棄了“食洋不化”的方法論，“市價(jià)”變“對(duì)價(jià)”，以一字之差推進(jìn)股權(quán)分置改革，天還是中國(guó)的天，地還是中國(guó)的地，中國(guó)股市卻重新喚回了失去的春天。中國(guó)股市從兩年前的998點(diǎn)上升到了今天的4000點(diǎn)。我們終于可以張開(kāi)雙臂迎接我們的海外赤子——建行的歸來(lái)。
從現(xiàn)實(shí)意義角度看建行回歸
我國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過(guò)熱為什么不好？其根本原因是在于導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的融資方式不合理。
如果社會(huì)融資總額的全部重負(fù)仍在商業(yè)銀行的肩上，經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的結(jié)果導(dǎo)致過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)，銀行的壞賬率上升，人們儲(chǔ)蓄的支付又是剛性的，最終仍是國(guó)家在承負(fù)著金融風(fēng)險(xiǎn)。而當(dāng)前所謂無(wú)法戰(zhàn)勝的“流動(dòng)性陷阱”，其問(wèn)題也主要是針對(duì)商業(yè)銀行的存款過(guò)剩、而放貸規(guī)模過(guò)大、速度過(guò)快導(dǎo)致高風(fēng)險(xiǎn)而言的。因此，一個(gè)強(qiáng)大資本市場(chǎng)的形成，將直接改變我國(guó)目前以銀行間接融資絕對(duì)為主的融資結(jié)構(gòu)，如果直接融資能夠快速發(fā)展起來(lái)，無(wú)論是項(xiàng)目還是企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)就會(huì)提高，而經(jīng)濟(jì)過(guò)熱導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)由商業(yè)銀行連接的國(guó)家信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到市場(chǎng)“無(wú)形之手”背后的無(wú)數(shù)個(gè)微觀投資主體上。
迄今為止，我國(guó)經(jīng)濟(jì)改革市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)表明，來(lái)自“無(wú)形之手”調(diào)控的直接融資將比“有形之手”調(diào)控的間接融資有效得多，理性得多，風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)小得多，而且市場(chǎng)“無(wú)形之手”自我調(diào)整的動(dòng)機(jī)和關(guān)聯(lián)性也決定了其效果會(huì)快得多、好得多。而4000點(diǎn)的股市是我國(guó)當(dāng)前調(diào)整以商業(yè)銀行間接融資絕對(duì)為主的融資結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)化到以商業(yè)銀行間接融資和證券市場(chǎng)直接融資并重的融資結(jié)構(gòu)的前提。
用發(fā)展的思路實(shí)現(xiàn)股市“快�！弊儭奥！�
如何利用4000點(diǎn)的股市辦幾件我們?cè)谛苁兄须y以實(shí)現(xiàn)的大事，并且通過(guò)這些大事所提供的證券品種供應(yīng)來(lái)使4000點(diǎn)的股市實(shí)現(xiàn)新的供求平衡，讓“快�！弊儭奥！�，讓“慢�！弊叩酶志�。這需要引入市場(chǎng)的手段來(lái)實(shí)現(xiàn)，而不是繼續(xù)用針對(duì)股市進(jìn)行打壓的財(cái)政政策來(lái)實(shí)現(xiàn)。因?yàn)槟菢游覀儗⒆б淮卫霉墒小芭菽卑l(fā)展資本市場(chǎng)的大好機(jī)遇。在此，我建議用四種市場(chǎng)化的方法讓股市“快�！弊儭奥！�，“慢牛”更長(zhǎng)久。
第一，大力發(fā)展公司債。在像我國(guó)這樣的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展程序和規(guī)模的國(guó)度里，要盡快實(shí)現(xiàn)兩個(gè)50%，方為正常：在保障國(guó)民經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的社會(huì)融資總額中，直接融資和間接融資要盡快實(shí)現(xiàn)各占50%；在直接融資的總額中，非固定收益證券的股票和固定收益證券的公司債要盡快實(shí)現(xiàn)各占50%。這不僅是我國(guó)資金市場(chǎng)和資本市場(chǎng)、股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)合理化的要求，而且從股市文化和穩(wěn)定的要求考慮，也必須要盡快給那些嫌銀行儲(chǔ)蓄太低而又難以承負(fù)股票風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大的投資人，如：用養(yǎng)老金買股票的老頭、老太太；用住房抵押貸款買股票的不理性投資人以及那些用學(xué)費(fèi)和生活費(fèi)炒股票的大學(xué)生“愣頭青”，找到既有流動(dòng)性和較高收益，又無(wú)股票風(fēng)險(xiǎn)的中間品種。
第二，盡快讓以建行為代表的H股和以中海油、中移動(dòng)、中網(wǎng)通為代表的紅籌股回歸內(nèi)地上A股。因?yàn)閮?nèi)地目前主板市場(chǎng)的上市資源杯水車薪、已近枯竭，恰好利用4000點(diǎn)的大盤(pán)和此時(shí)機(jī)既讓海外赤子回家，又可平抑過(guò)熱股市，一舉兩得之功用。
第三，盡快推出創(chuàng)業(yè)板。深交所在創(chuàng)業(yè)板問(wèn)題上歷經(jīng)磨難，由于當(dāng)時(shí)復(fù)制和照搬海外無(wú)門檻的創(chuàng)業(yè)板，遇到極大阻力，難以推出，最后還是通過(guò)第三條道路，即創(chuàng)業(yè)板的規(guī)模加主板的標(biāo)準(zhǔn)，推出中小企業(yè)板。
事實(shí)表明，這是中國(guó)股市按中國(guó)改革的方法論成功的典范。在需要加大上市資源供應(yīng)以實(shí)現(xiàn)“快�！弊儭奥！钡慕裉欤覀兊目萍计髽I(yè)也需要資本市場(chǎng)適當(dāng)降低門檻予以支持的時(shí)候，一個(gè)雖達(dá)不到600分錄取標(biāo)準(zhǔn)，但是卻能達(dá)到300-400分錄取標(biāo)準(zhǔn)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的盡快推出就顯得十分緊迫和必要。
第四，可考慮把國(guó)有大股東在股市上轉(zhuǎn)讓其持有的上市公司國(guó)有股提上日程。值得指出的是，在我國(guó)1400多家上市公司中，有852家是國(guó)有絕對(duì)控股和第一大股東的上市公司(不包括銀行類上市公司)，其持有的大非近4000億股。在股權(quán)分置改革完成后，按照“鎖一爬二”的規(guī)定，他們將以年5%、10%和100%的非轉(zhuǎn)流的速度實(shí)現(xiàn)可流通。這是一支強(qiáng)大的平抑股市供求關(guān)系的資源。在股改后，他們的流通已成為合法化，而且目前已有越來(lái)越多的國(guó)有大股東開(kāi)始轉(zhuǎn)讓其持有的國(guó)有股份，國(guó)資委已意識(shí)到這一問(wèn)題，并已制定了《國(guó)有大股東轉(zhuǎn)讓其持有的上市公司國(guó)有股份的管理辦法》，市場(chǎng)呼喚這一《辦法》盡快出臺(tái)。這一《辦法》不僅要保證國(guó)有資產(chǎn)不流失，而且要保護(hù)中小投資人的利益和資本市場(chǎng)的穩(wěn)定，它是我國(guó)股市既不能暴跌，也不能暴漲的穩(wěn)定器。如果我們能在4000點(diǎn)的點(diǎn)位上，根據(jù)國(guó)資委的國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)的規(guī)劃和預(yù)算，發(fā)展那些對(duì)保證國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全和國(guó)民經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的最重要項(xiàng)目提供資金支持，完全可以有序地、可控地讓國(guó)有大股東轉(zhuǎn)讓其持有的一部分股份，滿足國(guó)家對(duì)國(guó)有資本投向的需要。但必須強(qiáng)調(diào)指出的是，由于我國(guó)的上市公司特別是國(guó)有上市公司“一股獨(dú)大”的特殊背景，大股東完全可以利用資本的周期性運(yùn)作高拋低吸，這就要求證券監(jiān)管部門補(bǔ)充修改證券法規(guī)中關(guān)于5%以上的股份轉(zhuǎn)讓才需批準(zhǔn)和披露的信息規(guī)定。應(yīng)明確，無(wú)論是國(guó)有還是民營(yíng)的上市公司中的第一大股東，其股份的轉(zhuǎn)讓流通，即使是萬(wàn)分之一，也在轉(zhuǎn)讓前提前向社會(huì)公布，以讓中小股東有知情權(quán)和用“腳”投票權(quán)。
其實(shí)筆者在談到上述四種讓市場(chǎng)從“快�！弊儭奥！钡氖袌�(chǎng)化手段時(shí)，只是一種對(duì)策性的分析和探討。但值得關(guān)注的是，最近一周《公司債的管理辦法》和建行回歸增發(fā)90億A股的政策已經(jīng)陸續(xù)出臺(tái)了。它表明了我們的證券監(jiān)管部門能夠聽(tīng)取各方意見(jiàn)，運(yùn)用市場(chǎng)手段平抑過(guò)熱股市的快速反應(yīng)能力。
正是從上述歷史和現(xiàn)實(shí)的意義看，這次建行A股的回歸，更顯其意義重大，非同一般。
如何利用4000點(diǎn)的股市辦幾件我們?cè)谛苁兄须y以實(shí)現(xiàn)的大事，并且通過(guò)這些大事所提供的證券品種供應(yīng)來(lái)使4000點(diǎn)的股市實(shí)現(xiàn)新的供求平衡，讓“快�！弊儭奥！�，讓“慢牛”走得更持久。這需要引入市場(chǎng)的手段來(lái)實(shí)現(xiàn)。在此，我建議用四種市場(chǎng)化的方法讓股市“快�！弊儭奥！�，“慢�！备L(zhǎng)久：第一，大力發(fā)展公司債；第二，盡快讓以建行為代表的H股和以中海油、中移動(dòng)、中網(wǎng)通為代表的紅籌股回歸內(nèi)地上A股；第三，盡快推出創(chuàng)業(yè)板；第四，可考慮把國(guó)有大股東在股市上轉(zhuǎn)讓其持有的上市公司國(guó)有股提上日程。(劉紀(jì)鵬 中國(guó)政法大學(xué)法與經(jīng)濟(jì)研究中心教授）
