半年之內，央行連續(xù)4次快速降息，既帶來了債券市場的凌厲牛市，也使未來的牛市空間大大降低。

　　2009年的債券市場是否還有驚喜？投資者的資產配置中，債券型基金還可以作為平衡風險收益的首選嗎？

　　　　1

　　　　降息預期影響債市走勢

　　2000年以來，中國債券市場經歷了3次較大的牛市。債市走牛的直接原因都是降息預期，牛市結束的原因則均是因為降息周期結束。本輪債券牛市的啟動也不例外。那么，經歷了2008年的連續(xù)4次降息之后，2009年還有多大的降息空間？

　　國泰君安證券分析師姜超認為，美國的大幅降息意味著全球即將步入零利率時代。目前，美國的基準利率為0.25%以下，日本為0.3%，加拿大為1.5%，英國為2%，中國在降息后為2.25%，歐元區(qū)為2.5%。

　　在美聯(lián)儲的帶領下，本輪全球主要經濟體均可能將基準利率降至1%以下，利率相對較高的英國、中國、歐元區(qū)均有降息壓力。

　　宏源證券分析師武洪波、羅剛認為，經濟增長率和通貨膨脹率的變化則決定了市場對央行貨幣政策的預期。經過此前的3次降息后，預計基準利率還將有100-150個BP的下降空間，準備金率的下降將成為常態(tài)。

　　姜超則預計，未來還有5次降息。其中明年1月、2月各一次，主要基于物價的繼續(xù)下降。4月、7月、10月還有各一次降息，主要基于經濟的繼續(xù)下滑，因而每一次季度經濟數據出臺之時均會有降息壓力。同時，預計以后每月央行均會下調準備金率0.5%，到2009年底時準備金率應該會降至10%以下。

　　作為這種持續(xù)降息預期的反應，上周在央行連續(xù)第4次降息并降低存款準備金率之后，交易所國債繼續(xù)上漲，并與交易所企債一起雙雙創(chuàng)出新高。同時，銀行間市場債券收益率保持平穩(wěn)，一年期央票收益率在周三下探0.995%低位后周五快速回到1.05%的水平，與周一報價基本持平。

　　天治天得利貨幣基金的基金經理賀云認為，上周交易所國債的成交量明顯減少，交易所企債的成交也未有明顯放大，顯示市場惜售心理較大。結合銀行間債券市場的情況看，市場充沛的資金面和年內減息預期用盡左右了市場的走勢。

　　2

　　　　債市資金供應大過發(fā)行

　　除了降息因素外，充裕的資金面是本輪債券牛市的另一個重要因素。業(yè)內認為，2009年流動性優(yōu)勢仍將持續(xù)。

　　招商證券債券研究小組的觀點認為，從債券市場的供需分析，2009年市場的資金充裕、而供給不足。據測算，2009年央票發(fā)行量將大幅縮減至2700億，使09年債市總體供給縮減至3.5萬億。相比之下，由于存款回流銀行及加速定期化趨勢、企業(yè)信貸需求萎縮和股市低迷等因素影響，2009年債市三大機構投資者銀行、保險和基金對債券配置的需求依然相對樂觀，明年債券到期資金共約3.6萬億，加上機構新增債券配置需求約2.12萬億，2009年債市總資金供給約5.7萬億。相對于3.5萬億的總發(fā)行量來說，供需格局一目了然。

　　中投證券分析師何欣則認為，明年資金供求可能出現結構性緊張。從積極財政政策角度考量的債券凈供給將超過二萬億，盡管資金總供給仍然多于總需求，但較以往的供求缺口開始收窄，尤其是2009年可能會在收益率曲線長端出現結構性需求不足的情況。

　　　3

　　　　基本面不確定，精耕應有收獲

　　盡管債券牛市仍將持續(xù)，這被業(yè)內認為是一件毋庸置疑的事，但是在降息空間已大幅縮減、企業(yè)基本面不確定性較強的情況下，精耕細作已成為2009年債市投資的首要前提。

　　招商證券認為，國開行轉制后，投資者應關注未來國開行債供給缺失對整個政策性金融債市場帶來的實質性利好。在推進上市商業(yè)銀行進入交易所債券市場試點過程中，建議積極介入交易所債市的投資機遇。建議投資者積極配置剩余期限5-8年的國債和政策性金融債，以抓住收益率曲線走平帶來的階段性機會。

　　中投證券分析師何欣則預計，2009年收益率曲線繼續(xù)呈現陡峭化趨勢，但長端存在一定上行壓力。建議投資者明年2季度至年中逐步降低債券久期。在信用市場方面，明年上半年信用債的行業(yè)配置策略為超配防御性，標配基建類，低配制造業(yè)；在下半年，投資者則可以考慮部分以內需為主導的周期性行業(yè)，如公路行業(yè)以及優(yōu)質房地產公司債券。

　　宏源證券分析師武洪波、羅剛提出，與歷史數據比較，目前企業(yè)債信用利差水平大幅上升。市場過高的估計了企業(yè)主體債券的信用風險。建議機構投資者短債以央票和AAA級短融為主，同時配上期限稍長的國債、金融債和AAA級以及評級稍低于AAA但是有明確擔保的高收益企業(yè)債；個人投資者仍建議關注交易所上市的高收益公司債以及分離交易可轉債的存?zhèn)��?/p>

　　國信證券分析師皮敏、張旭認為，政府投資、GDP同比反彈可能將導致2009年債券市場的調整，不過這些風險因素應該要到一季度以后才可能釋放。

　　08年回顧

　　債市翻身上牛背

　　回顧2008年投資理財市場，債券市場可能是惟一令投資者舒展眉頭的地方。在資金大舉撤離股市、央行連續(xù)快速降息等因素刺激下，債市先平后揚，走出了一輪激動人心的急漲牛市。截止11月30日，中債總財富指數全年累計上漲12.3%。

　　剛剛經歷了連續(xù)兩年股市翻番的投資者，對這樣的收益率也許未必看得上眼，但是在全球金融市場皆墨、股指跌幅超過65%的情況下，中國債券市場有可能是全球金融市場上僅有幾處維持正收益的樂土了。

　　降息啟動債市

　　中投證券分析師何欣以“戲劇性”來形容2008年的債券市場。上半年市場區(qū)間震蕩，下半年收益率一瀉千里，兩者形成鮮明對比。截止12月1日，中債總財富指數收益為12%。其中長債優(yōu)于中短期債，企業(yè)債優(yōu)于國債、金融債，銀行間表現優(yōu)于交易所。

　　上半年，為抑制通貨膨脹，央行一度調高基準利率，但債券市場并未因此受到打壓，債券指數也沒有發(fā)生明顯的下跌。招商證券分析認為，這是由于當時股票市場的系統(tǒng)風險較大，大量資金出于保本避險的目的而撤離股市，流入債券市場，從而刺激了市場對債券的需求，債券指數得到支撐。

　　進入下半年，國內經濟增長加速放緩，為刺激經濟中國央行4次減息。受其影響，債券的價格大幅上漲，利率成為決定今年下半年債券市場走勢的主要因素。

　　經歷央行4次降息后，資產上漲與收益率曲線陡峭化。2008年國債各關鍵期限收益率平均大幅下行149BP。國債和政策性金融債收益率曲線日趨陡峭化，企業(yè)債曲線漸趨平坦。2008年企債和國債跑贏總指數分別上漲15%和13%，長期債和固定利率債分別大幅領漲17.3%和13.8%。

　　債基規(guī)模成倍增長

　　債券市場的牛市，使債券型基金迎來了前所未有的跨越式發(fā)展階段。不僅債券型基金的收益率整體居前，而且債基規(guī)�？焖倥蛎洝�

　　來自國金證券的數據顯示，截止12月16日，債券型基金的基金凈值平均上漲了5.38%，其中純債券型基金平均上漲6.94%。由晨星中國提供的數據顯示，截止到上周末，排名首位的中信穩(wěn)定雙利，今年以來的收益率已高達12.9%。

　　在股市的持續(xù)大幅下跌印照下，債券市場的快速上漲吸引了大批資金流入債基。到2季末，債券型基金的份額接近1200億份，約為2007年基金平均份額的3倍。

　　在新基金發(fā)行領域，2008年新設立33只債券型基金，共募集資金982.7億元。相比之下，2007年僅發(fā)行3只債券型基金，募集金額只有61.3億元。

　　降息時代，債券市場可能維持慢牛行情。(記者 王欣)