我們認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍存在二次探底的可能，業(yè)績(jī)因素難以成為推動(dòng)股市繼續(xù)上行的動(dòng)力，建議投資者在適度控制股票持倉(cāng)位的同時(shí)，采取偏防御性的策略。

　　經(jīng)濟(jì)存在二次回落風(fēng)險(xiǎn)

　　僅憑近幾個(gè)月局部數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)就簡(jiǎn)單推斷我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)已全面復(fù)蘇的結(jié)論，可能過(guò)于樂(lè)觀，至少在很大程度上值得懷疑。

　　這是因?yàn)椋旱谝�，危機(jī)事件引發(fā)急速下跌后出現(xiàn)的局部反彈本身也是經(jīng)濟(jì)自身軌跡的一部分；第二，“看得見的手”會(huì)使局部數(shù)據(jù)在某個(gè)階段出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，但由此推論趨勢(shì)確立顯然過(guò)于簡(jiǎn)單。

　　我們更應(yīng)關(guān)心經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)背后的邏輯，如外部需求是否轉(zhuǎn)暖、居民收入是否增加、消費(fèi)意愿是否增強(qiáng)、民間投資是否啟動(dòng)等。

　　整體而言，我國(guó)本輪宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)整已不僅僅是個(gè)傳統(tǒng)意義的經(jīng)濟(jì)周期問(wèn)題，美國(guó)“過(guò)度負(fù)債過(guò)度消費(fèi)”模式將使中國(guó)“過(guò)度依賴出口”的模式被動(dòng)改變從而令出口承壓；長(zhǎng)期積累的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)矛盾(產(chǎn)能過(guò)剩)將在未來(lái)壓制民間資本投資意愿；當(dāng)經(jīng)濟(jì)周期問(wèn)題和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問(wèn)題疊加時(shí)，意味著本輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整不會(huì)是個(gè)傳統(tǒng)的“觸底-復(fù)蘇”經(jīng)濟(jì)周期模式。

　　因此，一旦我國(guó)出口形勢(shì)沒(méi)能在2010年年內(nèi)大幅改善，且我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額沒(méi)能實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)超預(yù)期的增長(zhǎng)，則2010年我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)增速就存在重蹈1999年出現(xiàn)二次回落的較大風(fēng)險(xiǎn)。

　　業(yè)績(jī)難成股指上漲新動(dòng)力

　　統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，自2008年第四季度以來(lái)，市場(chǎng)盈利預(yù)測(cè)一致預(yù)期(包括重點(diǎn)上市公司的營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn))持續(xù)下調(diào)。截至6月9日，市場(chǎng)對(duì)滬深300指數(shù)成分公司2009年總營(yíng)業(yè)收入與總凈利潤(rùn)的預(yù)測(cè)一致預(yù)期分別為88053.3億元與8866.4億元，與滬深300指數(shù)成分公司2008年度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)分別為89967.4億元與8035.6億元，同比增幅分別約為-2.1%與10.3%。我們認(rèn)為，市場(chǎng)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)一致預(yù)期下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)大于上調(diào)機(jī)會(huì)，業(yè)績(jī)難以成為股指繼續(xù)上漲的新動(dòng)力。

　　從自上而下的角度看，在2009年我國(guó)GDP增速會(huì)明顯低于2008年增速水平的情形下，營(yíng)業(yè)收入增速繼續(xù)顯著下滑，甚至可能出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，將成為影響2009年A股業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最主要負(fù)面因素。此外，三項(xiàng)費(fèi)用占比面臨上升壓力，也將可能成為影響2009年A股業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的負(fù)面因素；而營(yíng)業(yè)成本因素與資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)因素等皆有望在2009年獲得不同程度改善，并可能成為影響2009年A股業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的正面因素。

　　綜合各種因素，我們自上而下對(duì)A股2009年凈利潤(rùn)同比增幅估算區(qū)間為(-3.6%，7.8%)。在悲觀預(yù)期情形下，預(yù)計(jì)A股2009年凈利潤(rùn)同比增幅為-3.6%；在中性預(yù)期情形下，預(yù)計(jì)A股2009年凈利潤(rùn)同比增幅為2.6%；在樂(lè)觀預(yù)期情形下，預(yù)計(jì)A股2009年凈利潤(rùn)同比增幅為7.8%。