嘉賓

　　中信建投證券研究發(fā)展部總經(jīng)理 周金濤

　　東興證券研究所所長(zhǎng) 銀國宏

　　東北證券金融與產(chǎn)業(yè)研究所常務(wù)副所長(zhǎng) 畢子男

　　1月中旬央行意外上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，市場(chǎng)加息預(yù)期愈演愈烈，對(duì)流動(dòng)性的擔(dān)憂隨之籠罩市場(chǎng)。此前投資者普遍預(yù)期的“紅一月”并未如約而至，2010年的A股市場(chǎng)走向似乎也更加難以把握。

　　今年流動(dòng)性問題會(huì)否成為制約市場(chǎng)表現(xiàn)的障礙？一季度大盤將如何表現(xiàn)？年中A股市場(chǎng)有沒有系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，是否還能達(dá)到此前研究機(jī)構(gòu)預(yù)期的4500點(diǎn)區(qū)域？隨著融資融券、股指期貨業(yè)務(wù)漸行漸近，投資者的投資思路、投資方式和投資節(jié)奏應(yīng)該如何轉(zhuǎn)變？

　　本期市場(chǎng)縱橫，上海證券報(bào)記者帶著這些問題專訪多位業(yè)內(nèi)專家，試圖為投資者解答如何“相時(shí)而動(dòng)”布局A股。

　　不必對(duì)政策緊縮力度過于悲觀

　　記者：加息周期提前是否意味著政策退出已經(jīng)開始？對(duì)今年可能出臺(tái)的貨幣政策有什么預(yù)期？對(duì)2010年的宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、上市公司增速，應(yīng)當(dāng)如何判斷？

　　周金濤：2010年中國經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)必然是前高后低的走勢(shì)，這根本來源于歐美庫存周期高峰對(duì)中國外需的帶動(dòng)作用，但庫存周期的回落也是必然的，上半年發(fā)達(dá)國家補(bǔ)庫存會(huì)加快中國出口增長(zhǎng)，但下半年美國二次探底的風(fēng)險(xiǎn)則減弱了凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的推動(dòng)。而內(nèi)需部分又基本不存在超預(yù)期的可能性，從而整個(gè)2010年就是在經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇進(jìn)程與退出政策之間反復(fù)博弈，其終極目的就是既保持經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，又為刺激政策退出做出部署。

　　政策的前緊后松也是預(yù)料之中的，但沒必要對(duì)政策的緊縮力度持過于悲觀的態(tài)度，在刺擴(kuò)張政策正式宣布退出之前，政府各部門實(shí)施的是且戰(zhàn)且退的策略，如此一來，退出才不會(huì)造成經(jīng)濟(jì)的大幅波動(dòng)。在此要分清基于刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的擴(kuò)張政策的退出與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過程中常規(guī)的調(diào)控。

　　在這個(gè)認(rèn)識(shí)下，今年貨幣政策將會(huì)從過于寬松走向適度緊縮，從數(shù)量控制走向價(jià)格控制，概括起來講，央行以價(jià)格控制為主，銀監(jiān)會(huì)以數(shù)量控制為主，上半年數(shù)量控制在前，價(jià)格控制在后；下半年，數(shù)量控制將會(huì)放松。但這個(gè)過程中具有相機(jī)抉擇特征，所以沒必要把政策的導(dǎo)向一看到底。

　　銀國宏：2010年的貨幣政策從總基調(diào)來看基本是從緊，從政策退出工具選擇來看，調(diào)高存款準(zhǔn)備金率及有選擇調(diào)高利率也可以預(yù)期，但政策退出的時(shí)間點(diǎn)和力度對(duì)A股市場(chǎng)而言是不確定因素。

　　按照目前中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的力度看，在出口和民間投資2個(gè)層面還存在不穩(wěn)定性，所以緊縮政策應(yīng)當(dāng)以數(shù)量工具為主，慎用價(jià)格工具。這樣整個(gè)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程不會(huì)被中斷，上市公司業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)勢(shì)頭也可以有效延續(xù)，全年增速應(yīng)該在20%到25%之間。

　　畢子男：存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)以及之前央票利率的上行，均表明了貨幣層面的收縮或者調(diào)整；如果將政策定義為廣義的貨幣政策工具的話，從這種意義上說政策退出已經(jīng)是“進(jìn)行時(shí)”了；如果將政策退出僅僅界定為利率調(diào)整，那么目前市場(chǎng)預(yù)期加息將會(huì)有所提前。

　　加息作為價(jià)格工具有別于數(shù)量化工具，在開放式的金融經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，制約因素較多�；�于對(duì)當(dāng)前物價(jià)上漲但還未到3-4%臨界點(diǎn)的現(xiàn)狀、現(xiàn)有的政策力度已經(jīng)較強(qiáng)以及央票利率與存款利率之間還有差距所導(dǎo)致的時(shí)間窗口，總體上說貨幣政策相對(duì)于2009年將有明顯調(diào)整，但是依然更多地以發(fā)行央票、提高準(zhǔn)備金率等方式來體現(xiàn)，因?yàn)檫@兩者均有空間，窗口指導(dǎo)也具有相當(dāng)?shù)挠行�性，加息的必要性大為降低，加息短期�?nèi)難以成行。

　　我們維持去年12月時(shí)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的判斷，在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下，國內(nèi)出口將有較好恢復(fù)，出口好轉(zhuǎn)也為“三駕馬車”再平衡創(chuàng)造條件，投資增速將回落，經(jīng)濟(jì)總量的增速以及出口投資均趨向于歷史上的常態(tài)水平，即2010年的經(jīng)濟(jì)總體呈現(xiàn)常態(tài)化特征，上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊僭?0-25%左右。

　　流動(dòng)性預(yù)期“吃緊”對(duì)市場(chǎng)影響更甚

　　記者：在貨幣政策微調(diào)、大規(guī)模限售股解禁上市以及IPO、再融資常態(tài)化的背景下，您認(rèn)為今年市場(chǎng)流動(dòng)性會(huì)否吃緊？流動(dòng)性因素會(huì)否成為制約2010年A股市場(chǎng)表現(xiàn)的障礙？

　　周金濤：流動(dòng)性的分析可以從兩個(gè)層面進(jìn)行，一是資本市場(chǎng)的流動(dòng)性，二是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)性。從2009年政府對(duì)資本市場(chǎng)“以虛彰實(shí)”到2010年“以虛補(bǔ)實(shí)”的定位變化看，資本市場(chǎng)的流動(dòng)性收縮是必然的，但是又不可能嚴(yán)重收縮，因?yàn)橹挥匈Y本市場(chǎng)做大，融資才能做大。我們目前處于M1的拐點(diǎn)時(shí)刻，這是“以虛彰實(shí)”到“以虛補(bǔ)實(shí)”的真正切換點(diǎn)，在未來的半年中，流動(dòng)性向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的滲透還有一個(gè)滯后的效應(yīng)，所以，不必對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)性問題過于敏感，未來市場(chǎng)走勢(shì)的關(guān)注重點(diǎn)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)部的真實(shí)需求，而不是虛擬經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的流動(dòng)性。

　　從我們觀察到的M1、M2的累計(jì)同比與當(dāng)月同比以及當(dāng)月環(huán)比數(shù)據(jù)來看，流動(dòng)性開始收縮，但這并不會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生明顯的影響。2010年流動(dòng)性緊縮重點(diǎn)可能存在于兩個(gè)時(shí)期，一是春節(jié)前后信貸投放過于寬松導(dǎo)致政府?dāng)?shù)量化管制而引起資本市場(chǎng)流動(dòng)性不足的擔(dān)心。這也是當(dāng)前市場(chǎng)調(diào)整的原因之一，但這并非流動(dòng)性緊縮，而只是流動(dòng)性的釋放變得均衡。真正應(yīng)該擔(dān)心的是二季度后期，國際資金從中國外流引起實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性不足的可能性。

　　銀國宏：我們認(rèn)為不是流動(dòng)性吃緊，準(zhǔn)確地說應(yīng)該是流動(dòng)性預(yù)期吃緊。從目前的情況看，流動(dòng)性最大的壓力在于加息和快速擴(kuò)容的雙重?cái)D壓，歷史上看經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過程中的首次加息結(jié)果往往是股票市場(chǎng)上漲，但這次為什么這么擔(dān)憂，關(guān)鍵就在于大家對(duì)加息后經(jīng)濟(jì)能否按照現(xiàn)在的趨勢(shì)繼續(xù)增長(zhǎng)心里沒底。

　　所以，這是整個(gè)市場(chǎng)無法反映業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)在1季度可能加速的關(guān)鍵所在。至于快速擴(kuò)容的壓力主要在于銀行為代表的再融資和IPO，因此這種影響更像是結(jié)構(gòu)型的，或者說至多在指數(shù)層面因?yàn)殂y行股市值占比較大而形成壓制，并不會(huì)影響到成長(zhǎng)型股票的活躍。

　　畢子男：2010年流動(dòng)性將有所收縮，主要體現(xiàn)在政策導(dǎo)向下的信貸層面；但是，隨著出口的好轉(zhuǎn)，人民幣升值的預(yù)期將會(huì)影響熱錢的涌動(dòng)；經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、社會(huì)財(cái)富的積累、市場(chǎng)主體對(duì)股權(quán)資產(chǎn)配置的偏好將有所增加。

　　因此，今年流動(dòng)性將沒有2009年幾近泛濫的地步，但從全年角度看，我們對(duì)流動(dòng)性對(duì)市場(chǎng)的影響持中性的判斷，即當(dāng)前23倍左右的估值水平是合理的；期間流動(dòng)性對(duì)市場(chǎng)的影響將更多地以政策變動(dòng)帶來市場(chǎng)預(yù)期擾動(dòng)來體現(xiàn)。