今日，備受關(guān)注的恒大地產(chǎn)正式進(jìn)行路演。據(jù)恒大最新發(fā)布的招股書(shū)披露，10月19日正式路演后，將于本月22-28日進(jìn)行公開(kāi)發(fā)售，最快11月5日掛牌上市。伴隨對(duì)近期熱錢(qián)涌入香港的極大預(yù)期，以及H股走勢(shì)已較9月有了較大反彈的利好，恒大地產(chǎn)也面臨著IPO破發(fā)等三大風(fēng)險(xiǎn)。

　　或蹈破發(fā)覆轍

　　10月以來(lái)，已有恒盛和寶龍兩家內(nèi)地房企登陸H股，加上恒大地產(chǎn)、花樣年、明發(fā)集團(tuán)、禹洲集團(tuán)、卓越地產(chǎn)、龍湖地產(chǎn)和和佳兆業(yè)等一批已通過(guò)聆訊或正在排期聆訊的內(nèi)地房企，今年四季度，港股將上演一場(chǎng)資本爭(zhēng)奪大戲。

　　不過(guò)，之前內(nèi)地在港最新上市的企業(yè)表現(xiàn)并不如人意。包括中冶、利郎、匹克、華南城等在內(nèi)的公司上市首日都以破發(fā)收?qǐng)�，前期被看好的恒盛地產(chǎn)10月2日開(kāi)盤(pán)首日即大跌14.6%，成為第五只破發(fā)的內(nèi)地新股。

　　而最后延期發(fā)行，調(diào)低發(fā)行價(jià)的寶龍地產(chǎn)雖然逃過(guò)了首日破發(fā)命運(yùn)，但也在第四個(gè)交易日跌入破發(fā)團(tuán)隊(duì)。

　　一連串內(nèi)地新股的破發(fā)表現(xiàn)，如陰云般籠罩在所有即將登陸H股的內(nèi)地企業(yè)頭上，顯然也將對(duì)投資者信心造成影響，這無(wú)疑為即將在H股掛牌的恒大地產(chǎn)埋下了隱患。

　　恒大本次上市最大的亮點(diǎn)是極其低廉的土地成本，據(jù)招股書(shū)顯示，截止2009年9月30日，恒大地產(chǎn)土地儲(chǔ)備5120萬(wàn)平方米，平均土地成本僅為445元/平方米。但土地成本優(yōu)勢(shì)并未提升恒大地產(chǎn)的毛利率，2009年上半年，恒大地產(chǎn)銷(xiāo)售成本10.89億元，占期內(nèi)總收入的66.6%；毛利率達(dá)到33.4%，但與2008年同期的37.2%相比仍有所下滑。

　　為降低破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，恒大或?qū)⒔档驼泄蓛r(jià)格，據(jù)路透社最新報(bào)道，恒大地產(chǎn)的香港首次公開(kāi)發(fā)行擬籌資最高60.5億港元, 集資規(guī)模由原先市場(chǎng)傳出的78-117億港元有較大的縮水。調(diào)低招股價(jià)意味著降低其融資額，《投資者報(bào)》援引一位分析人士的話(huà)說(shuō)：“融資規(guī)模的縮減將影響相關(guān)公司明年的項(xiàng)目和投資規(guī)劃，并可能導(dǎo)致企業(yè)借款增加，成本上升�！�

　　恒大地產(chǎn)最后能否徹底打破破發(fā)魔咒，挽回內(nèi)地新上市房企在港IPO寒流，還有待觀察。

　　債務(wù)壓力待解

　　對(duì)于資金密集性較強(qiáng)的內(nèi)地房企而言，更實(shí)際的問(wèn)題是債務(wù)壓力問(wèn)題，債務(wù)問(wèn)題將直接影響機(jī)構(gòu)和投資者對(duì)企業(yè)的估值和判定。土地儲(chǔ)備破5000萬(wàn)平方米的儲(chǔ)地王、基本面看起來(lái)較佳的恒大地產(chǎn)仍然面臨著不小的債務(wù)壓力。

　　據(jù)恒大招股書(shū)顯示，截至2009年6月30日，恒大地產(chǎn)未償還的銀行借款達(dá)101.7億元人民幣，與2008年度末的104.4億元基本持平(2006年、2007年分別為22.5億元和95.6億元)。同時(shí)，截止2009年6月30日，恒大地產(chǎn)應(yīng)付賬款累計(jì)達(dá)51.22億元人民幣，亦高出2008年全年44.6億元的數(shù)據(jù)。目前，恒大地產(chǎn)總資產(chǎn)364.5億元，負(fù)債總額274.4億元，資產(chǎn)負(fù)債率為75.2%。這與H股表現(xiàn)較好的中海地產(chǎn)和世茂房地產(chǎn)分別只有13.2%和32%的凈負(fù)債率比負(fù)載壓力要高得多。

　　野村證券房地產(chǎn)高級(jí)分析師李烈偉認(rèn)為，相對(duì)于金融危機(jī)之前，目前海外投資者看待內(nèi)地房企IPO更加理性，“投資者意識(shí)到，單純用土地儲(chǔ)備來(lái)對(duì)企業(yè)進(jìn)行估值是有問(wèn)題的”。

　　去年恒大上市失敗后為融資而進(jìn)行的私募也即將到期，《東方早報(bào)》的一片報(bào)道揭露，在香港第一次上市沒(méi)有成功的恒大地產(chǎn)融資成本相當(dāng)高昂，其私募借款成本高達(dá)年利率40%以上。如果全部按照上述利率計(jì)算，公司無(wú)疑將背上沉重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。

　　人民網(wǎng)記者曾在今年兩會(huì)期間采訪(fǎng)過(guò)恒大地產(chǎn)集團(tuán)董事局主席許家印，對(duì)于早前市場(chǎng)流傳恒大地產(chǎn)已技術(shù)破產(chǎn)的傳言，許家印給予了否認(rèn)，他稱(chēng)恒大成立13年來(lái)所有銀行貸款從未有過(guò)逾期還款的情況。

　　但據(jù)《中國(guó)金融報(bào)》報(bào)道，去年底為了度過(guò)2007年拿地和2008年金融危機(jī)，不排除有欲上市企業(yè)曾無(wú)奈之下接受條件苛刻的對(duì)賭協(xié)議。私募投資基金顧問(wèn)薩穆杰表示，對(duì)賭協(xié)議讓申購(gòu)新股的機(jī)構(gòu)投資者產(chǎn)生顧慮。盡管部分對(duì)賭協(xié)議規(guī)模不大，上市企業(yè)不需要公布，但機(jī)構(gòu)投資者會(huì)通過(guò)其他途徑了解情況，考慮對(duì)賭協(xié)議給整個(gè)公司的估值帶來(lái)的影響。

　　另?yè)?jù)《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》援引某國(guó)內(nèi)大型券商分析師的分析，近期上市或擬上市的內(nèi)地民營(yíng)房企都有一個(gè)特點(diǎn)，就是為了還私募而上市集資，因此他本人對(duì)恒大不太看好。

　　市場(chǎng)前景仍不明朗

　　拿地——上市圈錢(qián)——擴(kuò)大規(guī)�！�—再圈錢(qián)融資，這是房地產(chǎn)企業(yè)最普遍的運(yùn)作模式，而上市融資是最為關(guān)鍵的一環(huán)。

　　2007年下半年，香港恒生指數(shù)一度超過(guò)30000點(diǎn)，但恒大地產(chǎn)錯(cuò)過(guò)此輪行情，2008年3月，恒大地產(chǎn)到香港進(jìn)行全球路演并公開(kāi)招股。令人意想不到的是，國(guó)際金融危機(jī)的爆發(fā)讓恒大地產(chǎn)在當(dāng)時(shí)陷入了無(wú)人認(rèn)購(gòu)的尷尬，被迫宣布暫停IPO。

　　于是，擺脫首次香港IPO失利的陰影、在眾多的內(nèi)地地產(chǎn)股中脫穎而出，成為恒大重啟IPO的關(guān)鍵。10月9日,一份由克爾瑞、中國(guó)房地產(chǎn)測(cè)評(píng)中心、上海易居房地產(chǎn)研究院發(fā)布的《2009年三季度中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)銷(xiāo)售排行榜》出現(xiàn)在公眾視野，在該排行榜上,恒大前三季度銷(xiāo)售面積、第三季度銷(xiāo)售額赫然位列第一,超越了萬(wàn)科，完成了一次完美的彎道超車(chē)。一時(shí)間“領(lǐng)跑樓市”、“擊敗萬(wàn)科”、“全面稱(chēng)王”等報(bào)道鋪天蓋地，這為其再次IPO具備了輿論條件。

　　然而，房地產(chǎn)銷(xiāo)售在經(jīng)歷近半年的“回暖”行情后，全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)在三季度再次進(jìn)入了銷(xiāo)售僵局，“金九”褪色，“銀十”遇冷，全國(guó)各地區(qū)銷(xiāo)售量普遍走跌，房市新一輪的降價(jià)預(yù)期也正在醞釀，低迷的銷(xiāo)售正在加深資本市場(chǎng)對(duì)內(nèi)地房產(chǎn)股的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，在此背景下的漂亮戰(zhàn)績(jī)，是否另有隱情呢？

　　《證券市場(chǎng)周刊》一篇揭露性的文章指出，所謂恒大業(yè)績(jī)晉級(jí)房地產(chǎn)帶頭大哥的報(bào)告是“利益共同體拔刀相助”。據(jù)該刊報(bào)道：“由公開(kāi)資料可查,2007年12月7日,恒大地產(chǎn)與易居中國(guó)正式簽訂全國(guó)項(xiàng)目銷(xiāo)售代理及市場(chǎng)研究戰(zhàn)略合作協(xié)議。簽約內(nèi)容涉及恒大全國(guó)20余個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目銷(xiāo)售代理權(quán)。值得注意的是,上文提到的今年年中的銷(xiāo)量排行榜是國(guó)內(nèi)首份。其誕生的時(shí)間與恒大地產(chǎn)的上市步伐太吻合了。而且剛出的第二份還制造出了一種恒大‘趕超群雄'的情節(jié)�！�

　　《證券市場(chǎng)周刊》評(píng)論認(rèn)為：如果一系列的“裝扮”令恒大上市時(shí)得到溢價(jià)的話(huà),這類(lèi)扮靚業(yè)績(jī)、透支未來(lái)的行為,必然會(huì)由投資者來(lái)埋單。

　　對(duì)此有網(wǎng)友指出，由于內(nèi)地房地產(chǎn)市場(chǎng)銷(xiāo)售突然轉(zhuǎn)向，香港資本市場(chǎng)近期也開(kāi)始發(fā)生轉(zhuǎn)變，市場(chǎng)對(duì)內(nèi)資房地產(chǎn)股的風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，恒大地產(chǎn)不斷打造企業(yè)全新形象，表面上看是希望贏取投資者的信心，實(shí)際上其未來(lái)收益的不明朗性反而加重了投資者的擔(dān)心。(記者 劉陽(yáng))