上周公開市場經(jīng)歷兩次超預(yù)期：周二1年央票的發(fā)行利率超預(yù)期上行8BP至2.0096%，發(fā)行量150億；3年央票的發(fā)行利率超預(yù)期下行2BP至2.68%，發(fā)行量1100億。3個月央票發(fā)行利率繼續(xù)走高4BP至1.53%，發(fā)行量50億，正回購均暫停。上周總計凈投放資金140億。

　　從1年央票發(fā)行利率上行的舉動看，相比于可能釋放出的貨幣從緊信號，央行目前更為在意的是提高短端的收益率水平以增強相應(yīng)的回籠能力。

　　從這點看，在上周前半周流動性最為緊張的環(huán)境下順勢而為的確是最好的時機(jī)，而在資金寬裕的情況下忽然提高發(fā)行利率則更易引起市場的恐慌。我們認(rèn)為，一旦1年央票開始上行，央行勢必希望其發(fā)行利率盡快到位，一方面能夠盡快提高其回籠能力，另一方面也能夠在資金面尚未回歸到適度寬裕的環(huán)境下完成上行過程，從而降低對市場的影響。同時從市場的角度來看，1年央票開始上行之后，市場會產(chǎn)生其繼續(xù)上行的預(yù)期，這會影響到機(jī)構(gòu)在報需求時的量價選擇，這也會推高1年央票的發(fā)行利率。

　　因此，結(jié)合央行和市場兩個角度，本周1年央票發(fā)行利率繼續(xù)上行的可能性很大，但幅度應(yīng)該不會超出上周。而且從二級市場利率的角度看，本周1年央票發(fā)行利率可能是最后一次上升。

　　從去年1年央票上行的過程來看，第一波上行的幅度也是最大的。我們依舊維持之前的判斷，認(rèn)為2.10%左右是1年央票發(fā)行利率較為合理的目標(biāo)位，一旦接近2.20%市場即會出現(xiàn)強烈的加息預(yù)期。我們傾向于認(rèn)為，這不是央行所愿意看到的局面，一旦二級市場1年央票利率出現(xiàn)超調(diào)、特別是超過2.20%的水平，即是交易機(jī)會。央行可能會在本周完成這一輪上行過程，目前短端仍有一定風(fēng)險。申萬研究所 李蓉 屈慶 張睿 張磊